上(shang)(shang)海(hai)2017年2月23日電 /美通社/ -- 與美國(guo)(guo)市(shi)(shi)場截然不(bu)同，中(zhong)國(guo)(guo)股(gu)市(shi)(shi)中(zhong)機構(gou)投資(zi)者(zhe)為什么能持(chi)續戰(zhan)勝市(shi)(shi)場？上(shang)(shang)海(hai)交通大學上(shang)(shang)海(hai)高(gao)級(ji)金融學院（SAIF/高(gao)金）金融學助理(li)教授遲業光的(de)(de)研(yan)究表明，這與中(zhong)國(guo)(guo)市(shi)(shi)場的(de)(de)投資(zi)者(zhe)結(jie)構(gou)及(ji)機構(gou)投資(zi)者(zhe)的(de)(de)信息優(you)勢有(you)關。他據此(ci)研(yan)究而(er)撰寫的(de)(de)關于中(zhong)國(guo)(guo)股(gu)票二(er)級(ji)市(shi)(shi)場有(you)效性的(de)(de)研(yan)究論文，近日榮獲(huo)第(di)29屆(jie)亞太金融與銀行業會議(yi)論文大獎。
金融業(ye)的(de)本(ben)質職(zhi)能是為社(she)會合理有效的(de)分配資(zi)(zi)(zi)本(ben)從(cong)而創造(zao)更(geng)多的(de)財富。一級(ji)(ji)市場直接(jie)從(cong)社(she)會融資(zi)(zi)(zi)投(tou)入企業(ye)。二級(ji)(ji)市場則(ze)幫助(zhu)更(geng)多風險投(tou)資(zi)(zi)(zi)者(zhe)創造(zao)成為上市公司股東的(de)投(tou)資(zi)(zi)(zi)機會。如(ru)果沒(mei)有一個成熟穩健的(de)二級(ji)(ji)市場，那一級(ji)(ji)市場為金融業(ye)所(suo)起的(de)本(ben)質職(zhi)能可謂空中樓閣。為此，遲業(ye)光針對(dui)中國股票二級(ji)(ji)市場的(de)有效性展(zhan)開了深度的(de)研(yan)究。
遲業光針(zhen)對(dui)400多家主動管理(li)型(xing)和股(gu)票(piao)型(xing)基金從(cong)2003年至2015的(de)持倉動向和收益表現進行運算分析，并對(dui)上市(shi)(shi)公司重要股(gu)東(dong)(dong)持股(gu)情(qing)況及變(bian)化作了深入調查，根據其研究而形成的(de)關(guan)于中(zhong)國股(gu)票(piao)二(er)級市(shi)(shi)場有效性的(de)論文《中(zhong)國股(gu)市(shi)(shi)不(bu)對(dui)稱信息的(de)價值(zhi)與(yu)分布：針(zhen)對(dui)股(gu)票(piao)基金和重要股(gu)東(dong)(dong)的(de)研究》（【Private Information in the Chinese Stock Market: Evidence from Mutual Funds and Corporate Insiders】，在2016年末舉行的(de)第29屆亞太金融與(yu)銀行業會議上榮獲(huo)CFA較佳論文一等獎（29th Australasian Finance and Banking Conference CFA Institute Research Award）。
遲業光(guang)認為，一個(ge)二級(ji)市場(chang)的(de)(de)(de)有(you)(you)效(xiao)性與信(xin)(xin)(xin)息的(de)(de)(de)分配(pei)和定(ding)價(jia)機制息息相關(guan)(guan)。首先，有(you)(you)效(xiao)的(de)(de)(de)市場(chang)應該公平分配(pei)相關(guan)(guan)信(xin)(xin)(xin)息(relevant information)到所有(you)(you)市場(chang)參與者(zhe)。這與金融業的(de)(de)(de)法律法規(gui)及其執(zhi)行強(qiang)度很有(you)(you)關(guan)(guan)聯(lian)。如果(guo)法律法規(gui)嚴懲內幕交(jiao)易(inside information)，那市場(chang)參與者(zhe)即使(shi)有(you)(you)內幕信(xin)(xin)(xin)息也不敢通(tong)過其交(jiao)易獲(huo)利，市場(chang)的(de)(de)(de)信(xin)(xin)(xin)息分配(pei)就(jiu)更公平。其次，市場(chang)參與者(zhe)應有(you)(you)能力及時準確的(de)(de)(de)分析相關(guan)(guan)信(xin)(xin)(xin)息并通(tong)過交(jiao)易來影響資產定(ding)價(jia)。這與市場(chang)參與者(zhe)的(de)(de)(de)成(cheng)熟程(cheng)度掛鉤。如果(guo)受過金融投資教育(yu)的(de)(de)(de)參與者(zhe)占比越高，那大家對于資產定(ding)價(jia)的(de)(de)(de)把握就(jiu)越精(jing)準，資產定(ding)價(jia)的(de)(de)(de)合理性也就(jiu)越高。
這(zhe)(zhe)兩個(ge)概念其(qi)實與(yu)(yu)投(tou)(tou)資(zi)學有(you)非(fei)(fei)常緊密的掛鉤。要(yao)想(xiang)成為(wei)一個(ge)能(neng)長(chang)期(qi)戰(zhan)勝市(shi)場(chang)(chang)的投(tou)(tou)資(zi)者(zhe)，無(wu)非(fei)(fei)需要(yao)兩個(ge)條件：快速取得相(xiang)(xiang)關(guan)信(xin)息(xi)(xi)和準確分析相(xiang)(xiang)關(guan)信(xin)息(xi)(xi)。一個(ge)成熟有(you)效(xiao)的二(er)(er)級市(shi)場(chang)(chang)是很(hen)難被戰(zhan)勝的。原(yuan)因其(qi)一：市(shi)場(chang)(chang)公平(ping)及時(shi)向所(suo)有(you)參(can)與(yu)(yu)者(zhe)分配相(xiang)(xiang)關(guan)信(xin)息(xi)(xi)，所(suo)以在(zai)取得信(xin)息(xi)(xi)這(zhe)(zhe)一關(guan)上很(hen)難勝出。原(yuan)因其(qi)二(er)(er)：市(shi)場(chang)(chang)參(can)與(yu)(yu)者(zhe)普遍(bian)懂得如(ru)何(he)參(can)考相(xiang)(xiang)關(guan)信(xin)息(xi)(xi)給資(zi)產定價(jia)，所(suo)以在(zai)分析信(xin)息(xi)(xi)這(zhe)(zhe)一關(guan)上也難勝出。這(zhe)(zhe)在(zai)美國的股市(shi)已經淋漓盡致地體現了出來。以美國的股票基金(stock mutual funds)為(wei)例，過去二(er)(er)三十年(nian)中它(ta)們的總體表現僅與(yu)(yu)市(shi)場(chang)(chang)持平(ping)。當(dang)然也有(you)大家耳熟能(neng)詳的基金經理能(neng)長(chang)期(qi)戰(zhan)勝市(shi)場(chang)(chang)，但他們畢竟是少數。
而根據遲業光的(de)(de)研究，中國(guo)的(de)(de)情(qing)況與美國(guo)截然不(bu)同，也與市(shi)場有效性的(de)(de)假設并不(bu)一(yi)致。他的(de)(de)主要發現包括：
第一，中國(guo)股(gu)(gu)市(shi)(shi)中機(ji)構(gou)投資者（以股(gu)(gu)票基(ji)金(jin)為代(dai)表）長期跑贏市(shi)(shi)場。總體上，股(gu)(gu)票基(ji)金(jin)跑贏市(shi)(shi)場平均回報。在控制了(le)市(shi)(shi)場風險因子(zi)后，股(gu)(gu)票基(ji)金(jin)總回報年化戰(zhan)勝市(shi)(shi)場6.50%，扣(kou)除費用后還(huan)戰(zhan)勝市(shi)(shi)場4.75%。這個發現與美國(guo)市(shi)(shi)場的(de)結果大(da)相徑庭。
遲(chi)業光認為，這與中(zhong)(zhong)美市(shi)場中(zhong)(zhong)機構散(san)戶比(bi)例相關。比(bi)如在中(zhong)(zhong)國股市(shi)，散(san)戶交易量占市(shi)場交易量的85%左右。但(dan)在美國股市(shi)，散(san)戶交易量占市(shi)場交易量的10%都不到(dao)。
他表(biao)示(shi)，中國的(de)散(san)(san)(san)戶(hu)(hu)在(zai)兩(liang)條起跑線上都輸給(gei)機(ji)構(gou)。其一(yi)：在(zai)信(xin)息采集上，機(ji)構(gou)往往具有強大(da)的(de)數(shu)(shu)據(ju)庫(ku)支(zhi)撐(cheng)，能在(zai)第(di)一(yi)信(xin)息攝取相(xiang)關信(xin)息，而散(san)(san)(san)戶(hu)(hu)則相(xiang)對(dui)遲緩。其二：在(zai)信(xin)息分(fen)析上，機(ji)構(gou)可以雇傭金(jin)融專(zhuan)業人(ren)士為其分(fen)析數(shu)(shu)據(ju)并操盤下單，而散(san)(san)(san)戶(hu)(hu)則又處于弱勢。所以在(zai)中國這樣一(yi)個散(san)(san)(san)戶(hu)(hu)主導交易的(de)市場，機(ji)構(gou)打敗散(san)(san)(san)戶(hu)(hu)并且戰勝市場是一(yi)個必然的(de)結果。
第二， 公(gong)司(si)(si)重(zhong)(zhong)要(yao)(yao)(yao)股東(dong)的交(jiao)易也能(neng)(neng)夠(gou)跑贏市(shi)場(chang)。上市(shi)公(gong)司(si)(si)重(zhong)(zhong)要(yao)(yao)(yao)股東(dong)的買入(ru)單對股價有很強的正(zheng)預測性。跟蹤公(gong)司(si)(si)重(zhong)(zhong)要(yao)(yao)(yao)股東(dong)的交(jiao)易能(neng)(neng)給投資者創造年化高(gao)達14%的阿爾(er)法。這(zhe)個發現代表了中國上市(shi)公(gong)司(si)(si)的重(zhong)(zhong)要(yao)(yao)(yao)股東(dong)交(jiao)易中確實隱含了一些有價值的私(si)有信息(xi)。
第(di)三(san)，機(ji)構(gou)還可能有(you)渠(qu)道取(qu)(qu)得(de)一(yi)些上市(shi)公司的(de)(de)私有(you)信(xin)息(xi)。首先，股(gu)(gu)(gu)(gu)票(piao)(piao)基(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)與公司重要股(gu)(gu)(gu)(gu)東(dong)(dong)的(de)(de)投資表(biao)現(xian)重合性(xing)很強。其次，基(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)的(de)(de)大(da)股(gu)(gu)(gu)(gu)東(dong)(dong)倉(cang)位(wei)(wei)（大(da)股(gu)(gu)(gu)(gu)東(dong)(dong)倉(cang)位(wei)(wei)以基(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)倉(cang)位(wei)(wei)占(zhan)公司市(shi)值(zhi)比率而定(ding)。假(jia)設定(ding)義大(da)股(gu)(gu)(gu)(gu)東(dong)(dong)為(wei)持股(gu)(gu)(gu)(gu)超1%的(de)(de)股(gu)(gu)(gu)(gu)東(dong)(dong)，那么基(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)的(de)(de)大(da)股(gu)(gu)(gu)(gu)東(dong)(dong)倉(cang)位(wei)(wei)就是那些基(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)持股(gu)(gu)(gu)(gu)市(shi)值(zhi)占(zhan)股(gu)(gu)(gu)(gu)票(piao)(piao)市(shi)值(zhi)超1%的(de)(de)倉(cang)位(wei)(wei)）與公司重要股(gu)(gu)(gu)(gu)東(dong)(dong)的(de)(de)頭(tou)寸(cun)(cun)回(hui)報也(ye)有(you)很強的(de)(de)重合性(xing)，而且越是相(xiang)對(dui)集中(zhong)于大(da)股(gu)(gu)(gu)(gu)東(dong)(dong)倉(cang)位(wei)(wei)的(de)(de)基(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)表(biao)現(xian)越好。當基(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)成為(wei)了公司的(de)(de)大(da)股(gu)(gu)(gu)(gu)東(dong)(dong)之后，他們取(qu)(qu)得(de)公司內幕消息(xi)的(de)(de)渠(qu)道被拓(tuo)寬。由(you)(you)于這(zhe)些消息(xi)具有(you)投資價值(zhi)，所(suo)以渠(qu)道越寬的(de)(de)基(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)表(biao)現(xian)也(ye)就越好。當然，這(zhe)也(ye)可能是由(you)(you)于基(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)經理對(dui)于大(da)頭(tou)寸(cun)(cun)更上心研究從而取(qu)(qu)得(de)超額回(hui)報。但(dan)是，如果僅用(yong)基(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)持倉(cang)市(shi)值(zhi)的(de)(de)集中(zhong)度對(dui)于基(ji)(ji)(ji)(ji)(ji)金(jin)(jin)(jin)表(biao)現(xian)并無影響力。所(suo)以，只重倉(cang)一(yi)個股(gu)(gu)(gu)(gu)票(piao)(piao)還不夠，還必須要成為(wei)公司的(de)(de)大(da)股(gu)(gu)(gu)(gu)東(dong)(dong)才會對(dui)業績產(chan)生影響。
不(bu)過(guo)，從縱向(xiang)角(jiao)度看，中(zhong)國(guo)(guo)股(gu)(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)信(xin)息(xi)有(you)(you)(you)效(xiao)(xiao)性(xing)在(zai)不(bu)斷(duan)提升。首先，股(gu)(gu)(gu)票基(ji)金(jin)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)表現(xian)(xian)在(zai)不(bu)斷(duan)下(xia)降。在(zai)過(guo)去的(de)(de)(de)(de)(de)(de)十多年(nian)里，股(gu)(gu)(gu)票基(ji)金(jin)表現(xian)(xian)整體下(xia)降了1.3%。其次，公司重(zhong)要(yao)股(gu)(gu)(gu)東買(mai)單對(dui)(dui)股(gu)(gu)(gu)價的(de)(de)(de)(de)(de)(de)預(yu)測性(xing)也在(zai)不(bu)斷(duan)下(xia)降。在(zai)最近幾年(nian)內，預(yu)測性(xing)已經趨(qu)(qu)于不(bu)顯著。市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)有(you)(you)(you)效(xiao)(xiao)性(xing)可(ke)以(yi)由市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)參與(yu)(yu)者(zhe)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)回報(bao)來體現(xian)(xian)。成熟市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)是(shi)信(xin)息(xi)有(you)(you)(you)效(xiao)(xiao)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)。不(bu)同(tong)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)參與(yu)(yu)者(zhe)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)表現(xian)(xian)應該與(yu)(yu)整體市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)表現(xian)(xian)相(xiang)當(dang)。這是(shi)因為市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)信(xin)息(xi)公平分配到(dao)不(bu)同(tong)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)參與(yu)(yu)者(zhe)，并(bing)且被市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)參與(yu)(yu)者(zhe)有(you)(you)(you)效(xiao)(xiao)快速(su)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)分析并(bing)交(jiao)易(yi)，從而使(shi)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)對(dui)(dui)各(ge)個股(gu)(gu)(gu)票的(de)(de)(de)(de)(de)(de)定(ding)價及時有(you)(you)(you)效(xiao)(xiao)。信(xin)息(xi)有(you)(you)(you)效(xiao)(xiao)促使(shi)定(ding)價合(he)理，定(ding)價合(he)理則(ze)讓跑贏市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)變難(nan)。中(zhong)國(guo)(guo)股(gu)(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)信(xin)息(xi)環境還存在(zai)不(bu)對(dui)(dui)稱性(xing)。但是(shi)從基(ji)金(jin)和重(zhong)要(yao)股(gu)(gu)(gu)東的(de)(de)(de)(de)(de)(de)表現(xian)(xian)下(xia)降來判斷(duan)，中(zhong)國(guo)(guo)股(gu)(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)信(xin)息(xi)環境正在(zai)趨(qu)(qu)向(xiang)更(geng)有(you)(you)(you)效(xiao)(xiao)性(xing)。
既然(ran)機構在股市投(tou)資能力(li)明顯強于散戶(hu)，為何(he)中國市場(chang)散戶(hu)的交易量仍高(gao)達(da)85%？遲業光進一(yi)步(bu)分(fen)析認為，原(yuan)因可能有如下：
第一，一些散戶對機構(gou)不夠信任，在散戶心(xin)目中機構(gou)即莊家(jia)，而(er)莊家(jia)在資本市(shi)(shi)場口(kou)碑很(hen)差，被認為其操(cao)縱(zong)股市(shi)(shi)，操(cao)作股價來賺散戶的錢；
第(di)二，一些散(san)戶對自(zi)己過于自(zi)信(xin)，要么覺得(de)自(zi)己能力(li)強，有(you)較強的敏銳度和(he)判斷力(li)，或者自(zi)認有(you)內幕消(xiao)息渠道；
第三，中(zhong)國散戶投(tou)資(zi)渠(qu)道比(bi)較(jiao)有(you)限，僅有(you)的幾個渠(qu)道使得炒(chao)股也(ye)帶有(you)了一定(ding)的娛(yu)樂意(yi)味。這(zhe)也(ye)是中(zhong)國為何(he)出現(xian)全(quan)民炒(chao)股盛況的原因。
“未來的(de)趨勢肯定是(shi)散(san)戶要把投(tou)資(zi)這件事(shi)情交給機(ji)構(gou)代理，事(shi)實也證明把投(tou)資(zi)交給機(ji)構(gou)比自己(ji)操作獲(huo)得的(de)平均(jun)收益更高(gao)；從社會(hui)資(zi)源角度來說，這也是(shi)資(zi)源的(de)有效分配，讓專業的(de)人做專業的(de)事(shi)，市場會(hui)更有序和健康。”遲業光表示。
遲業(ye)光(guang)現任高金金融學(xue)(xue)(xue)助理(li)教(jiao)授(shou)，擁(yong)有(you)美國芝加哥大學(xue)(xue)(xue)金融經濟學(xue)(xue)(xue)博士、管(guan)理(li)學(xue)(xue)(xue)MBA，及(ji)哈佛大學(xue)(xue)(xue)應用數(shu)學(xue)(xue)(xue)學(xue)(xue)(xue)士、碩士學(xue)(xue)(xue)位。他(ta)的主要研究領域為資產(chan)定(ding)價、市場信息(xi)、機構投資及(ji)中國金融市場。
高(gao)金(jin)是上海市政府依托上海交(jiao)通大(da)學，按(an)照國際一流(liu)商學院模式創建的國際化金(jin)融學院，以(yi)“匯聚國際一流(liu)師資、培(pei)養高(gao)端金(jin)融人(ren)才、構筑開放(fang)研究(jiu)平臺、形成頂級政策智(zhi)庫”為必達(da)使命，旨(zhi)在(zai)培(pei)養高(gao)端金(jin)融人(ren)才，提(ti)供頂級政策智(zhi)庫支持。
建立七年(nian)來，高(gao)金(jin)已(yi)(yi)經成功(gong)組建了(le)一(yi)支由60多(duo)位教授組成的(de)堪(kan)稱(cheng)國(guo)際一(yi)流、亞洲第一(yi)、國(guo)內唯一(yi)的(de)豪(hao)華師資陣容，建立了(le)國(guo)內最完(wan)整的(de)高(gao)端金(jin)融(rong)類管理(li)教育產品線(xian)，全面覆蓋金(jin)融(rong)碩(shuo)士MF、金(jin)融(rong)MBA、金(jin)融(rong)EMBA、全球(qiu)金(jin)融(rong)DBA、博士/碩(shuo)博連讀及(ji)金(jin)融(rong)高(gao)層管理(li)教育EE等項目，并已(yi)(yi)在“京滬深”三地聯動辦學。
目前學院已具備(bei)國內較(jiao)強的金融學術研究實力和知(zhi)識原創能力，并建立了(le)具有國際水平的開放研究平臺和高端智庫 -- 中國金融研究院（CAFR）。
截(jie)至2016年，高(gao)(gao)金/CAFR的(de)專(zhuan)家(jia)共完成(cheng)學術(shu)論文(wen)390篇，在(zai)(zai)國(guo)(guo)際學術(shu)雜志發表論文(wen)379篇，其中(zhong)，發表于《Journal of Finance》、《Review of Financial Studies》、《Journal of Finance Economics》等國(guo)(guo)際頂級(ji)期刊的(de)論文(wen)達(da)141篇之多，無論是數量(liang)(liang)還是質量(liang)(liang)均居亞洲前列。在(zai)(zai)不斷(duan)推出學術(shu)研究成(cheng)果的(de)同時，高(gao)(gao)金/CAFR還充分發揮高(gao)(gao)端智庫作用，在(zai)(zai)國(guo)(guo)際、國(guo)(guo)家(jia)以及(ji)地區各層面為(wei)中(zhong)國(guo)(guo)人(ren)民銀行、上海(hai)市(shi)政府等政府部門提供了大量(liang)(liang)重要決策建議。
